信達證券-騰龍股份-603158-公司報告：零部件業務遇新機，布局氫能謀長發展-211224

　　本期內容提要：

　　外延并購豐富汽車零部件業務，為系統集成打基礎。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司起家于汽車空調管路業務，通過外延并購豐富汽車零部件產品，2017年9月收購力馳雷奧（主要產品為EGR冷卻器）54%股權，2017年底力馳雷奧控股天瑞達（主要產品為EGR閥），打通EGR產業鏈；2019年10月控股北京天元，布局發動機渦輪增壓膠管。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）目前公司兩大主業為熱管理系統零部件和發動機節能環保零部件，產品應用于傳統汽車、混合動力汽車、純電動汽車。此外，公司投資新源動力，目前持股29.64%（21年半年報），布局氫燃料電池業務。

　　新能源車熱管理系統復雜程度高，單車零部件量價齊升。1）空調系統：制冷方面新能源車和傳統汽車類似，制熱方面，傳統汽車利用發動機余熱，新能源車需要加裝PTC/熱泵供暖。2）散熱方面：傳統汽車僅發動機需要散熱，新能源車電池、電機、電控等都需要散熱。新能源車熱管理系統管路數量增加，管端成型、密封槽旋壓、管件彎曲、管間密封焊接等工藝制作技術要求提高，產品售價提升，單車價值量為傳統車的3-4倍。2020年公司汽車熱管理零部件業務收入8.36億元，占比47%，是最大的收入來源。隨新能源車滲透率提升、歐洲生產基地擴產、二氧化碳熱泵技術的開發合作，公司熱管理零部件業務有望高速增長。

　　汽車尾氣排放標準升級，EGR裝機率有望提升。EGR系統是一種發動機廢氣凈化裝置，調配部分廢氣重新進入氣缸，與新鮮混合氣一起參與燃燒，降低燃燒溫度，對柴油機，能夠直接在發動機內降低氮氧化物濃度，對汽油機，能夠提高燃油效率、降低油耗。我國自2000年起制定了一系列機動車環保法規，排放標準不斷提升，尾氣處理技術路線不斷升級。21年7月起重型車全面實施國六標準，部分柴油機國五采用DOC+SCR路線，國六下更多采用EGR+DOC+DPF+SCR，法規升級帶來需求增量。2020年公司EGR業務實現收入1.89億元，覆蓋翰昂、馬勒、云內、小康、濰柴、全柴等客戶，業務體量同隆盛相當（2020年EGR產品收入2.23億元），具備一定市場份額，有望享受政策帶來的需求紅利高速增長。

　　布局氫燃料電池業務，成為新源動力第一大股東。新源動力成立于2001年，是“燃料電池及氫源技術國家工程研究中心”承建單位，自成立以來即承擔國家科技部“863”計劃重大專項——車用燃料電池發動機研制課題，創新成果涵蓋質子交換膜燃料電池發動機系統關鍵材料、關鍵部件、整堆系統各個層面，擁有自主知識產權專利技術近400件。新源動力生產的第二代產品HYMOD？-36成功應用上汽榮威750、上汽大通FCV80，成為我國首例自主研發、耐久性突破5,000小時，可實現-10℃低溫啟動、-40℃儲存的燃料電池；第三代產品HYSTK？-70成為國內首款具有自主知識產權的高集成度大功率電堆。氫燃料電池功率密度高、續航里程遠，是未來重型商用車的新能源解決方案，目前政策扶持力度大，首批燃料電池汽車示范應用城市已經落地，其中北京規劃2025年前累計推廣萬輛。公司積極布局氫燃料電池與核心零部件業務，充分利用客戶資源與制造能力，有利于長遠發展。

　　盈利預測與投資評級：我們預計公司21-23年可實現收入21.40億元、27.06億元、33.18億元，同比+20.8%、+26.5%、+22.6%；歸母凈利潤1.58億元、2.37億元、2.95億元，同比+1.7%、+49.4%、+24.7%。當前股價對應22年PE 24.7 x，低于行業平均水平?？春眯履茉窜噹訜峁芾砹悴考績r齊升、環保法規升級帶動EGR系統需求量增長、布局優質氫燃料電池資產的長遠規劃、通過投資并購外延發展的能力，給予“買入”評級。

　　風險因素：新能源車滲透率提升不及預期、EGR裝機率不及預期、產能建設不及預期、氫燃料電池發展不及預期