東吳證券-保險行業上市險企2021年報綜述及2022一季報前瞻：壽險負債端壓力猶存，財險板塊拐點確立-220405

　　投資要點

　　壽險：負債端延續疲軟態勢，量、價齊跌。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】2021年，A股五家上市險企合計實現壽險總保費16,164.35億元，同比減少0.4%，增速較2021H1環比繼續放緩1.4 pct。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）行業負債端繼續低迷，上市險企新單規模普遍下降，2021年，國壽、平安、太保、新華和人保新單保費同比增速分別為-4.8%、-9.3%、+17.1%、+0.1%和-1.1%。上市險企個險渠道在疫情反復和代理人大量流失等因素交織影響下，整體增長持續承壓。2021年平安、國壽、太保和新華個險新單同比增速分別為-5.9%、-17.4%、-0.2%、-12.3%，較2021H1繼續下滑10.8、0.8、18.7、5.3 pct。2021年平安、國壽、太保、新華和人保分別實現NBV同比分別-18.6%（可比口徑）、-23.3%、-24.8%、-34.9%和-40.6%。歸因來看，重疾險需求在年初產品炒停時過度消耗，此后在疫情各地反復、居民收入增速放緩、隊伍下滑的交織影響下，產品需求遲遲未能恢復，整體NBVMargin下行顯著。2021年平安、國壽、太保和新華NBVMargin分別為30.7%、41.6%（個險）、23.5%、12.9%，同比分別下滑2.6、6.3、15.4、6.8 pct。整體而言，2021年壽險負債端延續了2020年的疲軟態勢，行業復蘇緩慢，磨底尚待時日，中期行業能否呈現回暖態勢需關注隊伍質態改善情況、險企產品推行策略和壽險改革進程。展望2022年，我們預計全年新單和價值同比增速前低后平，預計下半年有望出現拐點，關注有效人力企穩的先行指標。

　　財險：車險承保邊際修復，大災抬升綜合成本率。2021年，傳統老三家財險公司和互聯網險企眾安在線合計實現財險總保費8,925.90億元，同比增長1.0%。車險綜改逾一年，車均保費壓力逐步緩解，河南鄭州水災拖累賠付率水平但使行業競爭愈發良性，頭部險企大力發展家自車業務，車險業務結構持續優化。綜合成本率角度，2021年傳統險企中國財險、平安產險、太保產險表現較為分化，其中中國財險由于前期車險綜改帶來的賠付壓力提升和自然災害頻發等多重因素，綜合成本率同比+0.7 pct至99.6%，而平安產險、太保產險綜合成本率分別為98.0%（同比-1.1 pct）和99.0%（同比持平）。2021年，中國財險、平安產險和太保產險（不包括安信農險）的承保利潤分別為15.21、51.36和12.76億元，同比分別-63.6%、+145.7%和+37.1%，其中平安產險得益于較好的車險成本控制及信用保證險扭虧為盈（2020年：-31.25億元，2021年：28.10億元），承保利潤同比大幅增長。展望2022年，我們預計全年車險承保盈利有望量價齊升，頭部公司業務結構有望進一步優化，非車業務承保虧損有望顯著收窄，關注下半年自然災害突發情況。

　　投資建議：財險：綜改逾一年，保費增速壓力趨緩，市場競爭格局改善，車均保費出現回暖跡象，龍頭險企有望憑借規模與數據優勢，聚焦優質業務，進一步強化定價、渠道與品牌競爭實力。2022年一季度全國各地疫情散發降低車險出險頻率，推動整體財險承保利潤邊際改善。壽險：在疫情反復、行業需求復蘇緩慢及供給端結構性問題尚未解決背景下，2022Q1負債端或將持續低迷，價值增長繼續承壓。疊加去年同期高基數影響，我們預計2022Q1上市險企新單保費同比增速分別為：中國平安（-20%）、中國人壽（-15%）、中國太保（+10%）、新華保險（-15%）；NBV：中國平安（-25%）、中國人壽（-20%）、中國太保（-50%）、新華保險（-35%）。此外，2022Q1受外部環境動蕩、疫情反復等影響，權益市場延續震蕩走勢，險企投資端或將面臨增長壓力。結合來看，2022Q1險企資負兩端壓力不減，而財險板塊基本面有望優于壽險板塊。截至2022年4月1日收盤，板塊估值處于歷史低位，已充分反映短期業績承壓，看好長期配置價值，維持“增持”評級，個股推薦中國財險、中國平安和中國太保。

　　風險提示：1）壽險新單保費持續下滑；2）長端利率持續下行；3）股市波動導致投資收益下滑。