1、復盤：光伏制造環節的投資機會來自于哪兒？
行業&股價復盤：
2017-2020年，行業通縮——新技術帶動滲透率提升+成本曲線陡峭，超額收益；其中隆基（單晶替多晶）、通威（PERC電池）、信義光能/福萊特（雙玻滲透率提升）分別受益于單晶替代多晶、單晶PERC替代BSF、雙面電池替代單面電池、雙玻滲透率提升的技術變化，而陽光電源主要受益于2020年后出口替代所帶來的量利雙升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】
2021年，行業通脹，一體化、逆變器、熱場漲幅最高，分別受益于預期盈利修復、新應用場景、大尺寸加速滲透。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）
綜上，展望2022年，光伏制造投資機會：盈利底部反轉或有望展現業績彈性的品種——跟蹤支架、光伏玻璃、一體化組件；新技術變化、新市場開拓、新場景延展的環節——N型（一體化組件、熱場等）、海外市場（逆變器、跟蹤支架等）、儲能（逆變器）&BIPV（一體化組件等）；技術較為成熟，格局穩固的環節——膠膜、邊框、跟蹤支架（有品牌）、組件（有品牌）、逆變器（有品牌）、熱場、玻璃等。
2、展望：22年最看好的方向是哪些？
看好業績或估值有向上彈性的標的：（1）業績彈性1：量利雙升的跟蹤支架、光伏玻璃、一體化組件。（2）業績彈性2：量升利穩的膠膜、邊框環節。（3）估值彈性：新技術相關的碳碳熱場、場景拓展的儲能逆變器&BIPV。
量利雙升：
跟蹤支架：量的層面，隨硅料降價，地面電站裝機占比提升，同時跟蹤支架經濟性提升，帶動其在中國滲透率提升；利的層面，隨大宗商品降價，跟蹤支架企業可恢復到正常利潤水平。
推薦標的：中信博：量增來自中國本土優勢+新興市場先發+開拓美國市場，利增來自環節盈利修復+自建鍍鋅產能降本，長期有品牌屬性。
玻璃：21H2行業低盈利+聽證會流程長，二三線擴產或不及預期，致寬玻階段性緊缺，環節盈利回升；同時雙玻滲透率提升為環節增速α。
推薦標的：①福萊特（與建筑建材組聯合覆蓋）：21Q3盈利見底，二三線擴產不及預期或，后續盈利將回升；同時大幅擴產保持較高市占率，量利雙升。②信義光能（與建筑建材組聯合覆蓋）：龍頭成本費用優勢強，隨產能擴張，未來將保持優勢地位，獲取超出行業的增長。
一體化組件：量的層面，前四家組件龍頭除可瓜分增量市場外，還能進一步蠶食存量小廠的份額；利的層面，隨硅料降價，下游收益率可自然回復到6%+，從而使產業鏈各環節恢復到正常利潤水平，預計龍頭一體化企業盈利可提升至0.16元/W。
推薦標的：隆基股份：硅片影響，即使硅片盈利大幅降至7分/W，硅片+組件盈利也可達130億；業績彈性，各環節降本+N型組件溢價1毛，業績或超預期；估值彈性，BIPV（萬億市場，22年利潤占比4%，23-24年CAGR50%+）、制氫設備（22年利潤占比4%，23-25年CAGR80%）新業務快速發展，有望成公司新增長極。晶澳科技：一體化盈利或修復到0.1元/W+，股權融資比例↑，財務費用率↓，盈利持續改善。
量升利穩：
膠膜：推薦標的：①福斯特：成本費用管控極佳，開辟感光干膜第二增長曲線。②海優新材：上市后擴產+補流，有望快速提升市占率。
邊框：鑫鉑股份：行業對營運資金要求極高（類似膠膜），公司上市融資擴產提高市占率&補流，同時受益大宗降價帶來的盈利修復。
新場景&新技術：
BIPV：推薦隆基、晶澳、中信博等在這一應用場景有較好布局的企業。
儲能：逆變器：當前各企業儲能產品主打市場與應用場景存在差異（如陽光的大頭在大型電站、德業在家儲、盛弘在工商業、拓邦在便攜式儲能，直接競爭少），增速均較快；重點推薦陽光電源、錦浪科技、固德威、德業股份，看好各公司第二增長曲線儲能業務高增；建議關注禾邁股份：微逆市場隨各國安全性要求提升&產品成本降低，持續滲透分布式市場，看好國內微逆龍頭對海外龍頭Enphase的替代。
N型：熱場（金博）：短期大尺寸加速滲透，行業需求高增；中期價格&毛利下行以量補價；長期往半導體、制動材料、氫能等多業務發展。
3、儲能板塊：如何選擇投資標的？
投資建議：打包配置儲能占比高、業績彈性相對大的個股獲得β收益。
1）下游應用廣而雜，使得短期格局惡化的概率小。2）橫向對比，產品壁壘比較低，使得真正競爭力超強的企業短期含儲量未必高（好公司未必有儲能的高彈性）。3）基于以上兩點，我們認為儲能的投資機會來自于行業β，即來自業績彈性（儲能收入占比高、海外銷售占比高、C端產品銷售占比高），相對弱化競爭壁壘和格局，沒辦法也沒有必要重倉個股獲取α的超額收益，打包買入是最好選擇。
風險提示：下游需求不及預期，政策落地不及預期，測算具有一定主觀性，僅供參考。
(PDF)
