平安證券-重慶啤酒-600132-高端化先行者，烏蘇走紅打開全國化空間-220104

　　平安觀點：

　　重慶啤酒是嘉士伯在中國經營啤酒資產的唯一平臺，2013年嘉士伯入主重啤后在業內率先推動高端化戰略，共經歷13-15年短板補齊、16-19年高端化加速、20年至今嘉士伯重組落地、烏蘇走紅打開全國化空間4階段。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】

　　未來3年我國啤酒行業高端化浪潮有望提速。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）隨著人口老齡化和人均消費量飽和，我國啤酒產量自2013年見頂回落，在需求端消費升級、供給端企業費效比下降、盈利壓力推動下，2018年起行業達成高端化共識。高端化節奏來看，2018年至今，龍頭廠商過去在產品矩陣、渠道資源、品牌運營經驗方面的缺失已逐步補齊，未來3年高端化進程有望提速；高端化空間來看，根據我們測算未來5-10年我國啤酒行業收入空間達2081億元，較2020年有42%擴容空間，同時高端化對利潤釋放更具彈性，假設凈利率達20%，則利潤空間416億元。

　　烏蘇全國化戰略清晰、品牌勢能強勁，未來增長動能充足。烏蘇產品具備后勁大、容量大的特色，且瓶身倒過來印有頗具話題性的“nsnm”標志，消費者自發賦予其“奪命大烏蘇”外號，并通過抖音等短視頻平臺傳播，口碑式營銷之下2019H2起烏蘇一舉成為全國性網紅品牌，在高品牌勢能拉動以及高渠道利潤率的推動下快速放量。我們認為嘉士伯對烏蘇的高端化戰略清晰、品牌渠道運營經驗豐富，憑借強勁品牌勢能切入空白市場后，有望通過高渠道利潤率釋放品牌紅利，當前烏蘇在61個大中城市滲透率仍有較大提升空間，我們看好未來3-5年烏蘇成長性。

　　1664、夏日紛增長潛力較大，本地強勢品牌結構升級貢獻利潤彈性。1）國際品牌方面，1664為嘉士伯超高端價格帶潛力產品，主打法式風情定位女性白領群體，目前在夜場渠道鋪市率較高、品牌拉力較強，未來隨著產能瓶頸釋放和渠道拓展，具備較大增長潛力；蘋果酒品牌夏日紛與1664在商超渠道具有較強協同性，為潛在增長點；2）本地強勢品牌在各自區域市占率處于較高水平，總量已趨于飽和，未來增長源自高端化升級。

　　投資建議：公司為我國啤酒行業高端化先行者，我們看好嘉士伯烏蘇高端化打法，隨著大中城市持續拓展，在強品牌拉力與渠道推力下有望快速放量，未來3-5年成長動能充足。預計公司2021-2023年歸母凈利潤為11.98/14.95/18.00億元，同比+42.6%/+24.8%/+20.4%（2020年歸母凈利潤采用備考報表可比口徑，為8.40億元），對應EPS2.47/3.09/3.72元?？紤]到烏蘇疆外天花板較高、1664等超高端品牌有望接力，不斷抬升公司高端化空間，給予2023年50倍PE，目標價186.0元，較2021年1月4日收盤價有29%上漲空間，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

　　風險提示：烏蘇全國化不及預期；1664推廣不及預期；大麥、包材等原料成本超預期上行；行業需求不及預期；行業競爭加??；食品安全風險。