民生證券-四維圖新-002405-公司深度報告:電動看寧德,智能看四維-220405

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日期:2022-04-05 23:49:26 研報出處:民生證券
股票名稱:四維圖新 股票代碼:002405
研報欄目:公司調研 呂偉,蔣領  (PDF) 49 頁 4,576 KB 分享者:fl***p 推薦評級:推薦
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研究報告內容
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  占據智能汽車時代“制高點”,厚積薄發終迎拐點。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司起步于地圖導航,雖然目前在位置大數據、車聯網、自動駕駛、車載芯片等諸多領域優勢顯著,但市場仍更多地把公司當作傳統圖商,而忽略了其在智能汽車時代升級為全棧服務商的業務空間和商業模式的深刻變化。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)我們認為,在汽車智能化的巨大浪潮下,公司已全面形成“地圖+車聯網+自動駕駛+大數據+芯片”五位一體的業務布局,通過全棧布局占據智能汽車時代“制高點”。公司長期高研發投入終于迎來收獲拐點:2021年營業收入30.60億元,同比增長42.5%,創上市以來新高,利潤扭虧為盈,2022年一季度業績預告再次大幅扭虧為盈,業績拐點確立。

  “三山疊巒”確立史詩級機遇,“合規+地圖+算法+定位”閉環實現盈利模式蝶變?!暗蔚问录彬寗訑祿踩~向監管時代,合規平臺的搭建迫在眉睫。值得注意的是,合規平臺與高精度地圖的強耦合性,將催生汽車智能化“軍備競賽”,三方面共同加速高精度地圖的剛需性下沉。根據現有“合規+地圖”的特點,我們判斷未來或將以“數據運營”的形式展開。根據測算,在悲觀、中性和樂觀的情況下,至2025年對應的增量空間或將分別達到79億元/年、105億元/年、131億元/年。而公司在“國資背景+獨立身份”加持下,憑借在高精度地圖中“底圖-更新-定位“等關鍵環節的卡位,市占率或將一騎絕塵。從目前已獲得的訂單看,繼寶馬、戴姆勒后,沃爾沃“云合規”、“高精度地圖”、“自動駕駛服務平臺”發布,清晰地展示了訂單背后的業務閉環,即從“信息合規-數據建模-底圖驗證-功能展現-定位輔助”的全壘打,此后福特訂單也是例證,后續訂單更值得期待。

  引領車規級“中國芯”崛起的集大成者。杰發科技在背靠聯發科“基因”下已具備超脫的技術能力,其產品線涵蓋IVI、MCU、TPMS、AMP四大系列。其中,MCU打破國外壟斷,在缺芯大背景下,已全線進入比亞迪、上汽、一汽、長城、特斯拉、小鵬等國內外頭部主機廠,其還為寧德時代提供MCU用于其BMS電源管理芯片。傳統IVI芯片已確立了穩固的市場地位(連續多年占后裝市場50%以上份額),并逐步向前裝滲透,同時向座艙SoC發展;作為國內首顆自主研發的車規級TPMS全功能單芯片,客戶群體快速拓展。

  投資建議:2022年是“地圖數據+合規安全”SaaS收入的放量元年,預計2022-2023年收入為10.4億、22.8億,參考A股SaaS龍頭企業金山辦公(其處于2020-2021年SaaS高成長期PS分別為38、26倍),該類業務合理估值區間為270億-395億。暫不考慮公司旗下擁有的:中國最好的高精度定位服務商之一六分科技、最優質的乘用車聯網商之一四維智聯、國內頭部商用車前裝企業中寰衛星等眾多“獨角獸”,僅考慮傳統導航業務100億估值(2014年騰訊以11.73億元入股公司11.28%股份作為產業資本定價基準)、芯片業務估值140億(參考A股同類芯片龍頭企業兆易創新19-20年高成長期估值區間20-30倍PS,保守給予杰發2022年20倍PS,對應估值140億)+云服務估值270-395億估值,公司目前合理估值區間在510億-635億??紤]目前云服務收入尚處于放量元年,中長期具備更高向上彈性,維持“推薦”評級。

  風險提示:全球車市波動影響;下游需求恢復不及預期;新技術研發進程不達預期;商譽減值風險。

  

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